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Análisis Fundamental - Endesa (ELE)

Análisis Fundamental

Destacar:
Endesa ha presentado unos resultados razonables en un difícil entorno, con mejora del EBITDA del 6%. A nivel de Bº neto (-23%), la comparativa no es homogénea (menor aportación de negocios discontinuados por venta de activos a E.On en junio de 2008); en términos homogéneos, Bº neto plano.La eléctrica celebrará una conference call a las 10:30 h.
Las cifras están marcadas por la caída del negocio de generación en España, aunque parcialmente compensado por la mejor evolución de Latam a nivel operativo (aunque negativamente impactado por el tipo de cambio). Del EBITDA, 57% en España y Portugal, 42% en Latam, 1% resto.

Positivo:
Perfil de negocio defensivo (52% del EBITDA procede de negpocio regulados).
Buena evolución del negocio de distribución gracias al incremento de ingresos regulados.
Moderado impacto de la crisis en el negocio Latam: el EBITDA +21% en moneda local.
Flexibilidad financiera a pesar del pago de un dividendo histórico, deuda neta a mar-09 de 21.641 mln eur, 3,1x Deuda Neta/EBITDA, pero que excluyendo el déficit tarifario se reduce a 16.544 mln eur (-24%) y Deuda Neta/EBITDA 2,4x. Liquidez reforzada con últimas operaciones financieras (extensión de créditos y nuevos préstamos), liquidez de 5.443 mln eur en Endesa sin Enersis (cobertura de vencimientos de 25 meses) y 2.255 mln eur en Enersis (cobertura 20 meses).
Mayor visibilidad regulatoria. Solución al déficit de tarifa tras el acuerdo recientemente alcanzado entre el gobierno y el sector eléctrico. Endesa será una de las mayores beneficiadas.
Avance en la mejora de eficiencia: en 1T09, 93 mln eur de sinergias, un 21% del objetivo 2009 (436 mln eur), revisado al alza en un 10% desde los iniciales 397 mln eur, ante el nuevo entorno económico y ante la perspectiva de la nueva estructura accionarial. Posibles sinergias adicionales derivadas de una mayor integración con Enel.
Atractiva política de dividendos, apoyada por las necesidades de liquidez de Enel, que podría utilizar la capacidad de generar caja de Endesa para reducir su elevada deuda.

Negativo:
Negocio de generación doméstico afectado por al caída de la producción (-11%) y de los precios del pool (-31%), aunque en parte compensado por menores costes variables (mejora del mix: 60% hidráulica y nuclear vs 38% resto sector) y menor coste del CO2.
Impacto negativo del tipo de cambio en el negocio Latam.
Bajo free float (8%) al estar el 92% del capital en manos de la italiana Enel.
Reducido crecimiento a futuro.

Conclusión
Resultados razonables dado el difícil entorno de producción y precios, pero que no consideramos que vayan a tener impacto relevante en la cotización.
Estamos ante una compañía con un reducido free float (tan sólo 8%) y de bajo crecimiento (Plan Estratégico 2009-13 apunta a unas inversiones de 13.500 mln eur, 2.700 mln eur de media anual, -25% vs 2008), con una flexibilización del capex ante la tensionada situación financiera de su matriz Enel y adecuándose a la nueva coyuntura del mercado (menor demanda, restricción crediticia). Esto a su vez se traducirá en un mínimo crecimiento del EBITDA hasta 2013 (TACC +1,1%). El mayor atractivo de Endesa seguirá por tanto residiendo en su atractiva política de retribución al accionista, lo que le puede hacer atractiva para determinados perfiles inversores. Asimismo, apoyada por descuento en múltiplos vs media del sector.

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