carta recibida de bestinver...
recomienda comprar mesas :-), pero en general parece razonable la exposicion
El Entorno Actual
Los últimos acontecimientos han afectado significativamente a numerosas entidades financieras
en Europa Occidental y especialmente en Estados Unidos. Esta crisis ha tenido el mismo origen
que crisis anteriores: el exceso de endeudamiento de un sistema financiero garantizado por
el apoyo tácito o expreso del Estado correspondiente. Como hemos venido indicando reite-radamente,
estos excesos siempre terminan de forma muy negativa, perjudicando a la mayoría
de las partes implicadas.
Sin embargo tenemos que insistir en que, aunque a corto plazo parece que a los fondos de
Bestinver les afecta la situación, a largo plazo el impacto será mínimo, pudiendo aprovecharnos
de dichas turbulencias. Varias son las razones para ello:
• Nuestra exposición al sector bancario ha sido desde hace varios años y continúa siendo
cero, evidentemente no por casualidad, sino en previsión del estallido de la burbuja cre-diticia.
Además las entidades financieras son muy difíciles de analizar desde el exterior,
y nosotros
nos mantenemos fieles a la política de invertir en compañías cuyo análisis sea
sencillo, lo que
nos permite realizar una valoración con poco riesgo de error.
• El 90% de nuestras compañías tiene un endeudamiento mínimo o inexistente. No necesitan
del
crédito para operar, disponiendo algunas de ellas de tesorería neta positiva (en algunos
casos incluso en cantidad muy significativa en relación al total de su valoración). Las com-pañías
en cartera con un nivel de endeudamiento más elevado tienen un calendario de
vencimientos relativamente holgado.
• Los clientes de nuestras compañías están repartidos por todo el mundo, pudiendo ajustar
sus ventas a aquellos mercados más favorables (China,
Brasil, etc.) Por ejemplo, nuestras
tres mayores inversiones de la Cartera Internacional (BMW, Ciba y Clariant) realizan un
25% de sus ventas en EEUU, un 50% en Europa y un 25% en el resto del mundo.
• Como dijimos en Enero, el impacto más negativo para nuestros fondos está siendo la
falta de liquidez de algunos coinversores en nuestras compañías. El proceso de reducción
del apalancamiento que comenzó durante el pasado verano está convirtiendo a éstos en vendedores forzosos y están haciendo liquidez a cualquier precio. Esto es un fenómeno
temporal (que siempre se soluciona) y permitirá demostrar el enorme valor de nuestras
inversiones. Este valor lo publicamos todos los meses en nuestra página web y mantiene
una sostenida tendencia alcista desde el inicio de la crisis, a pesar de haber ajustado a
la baja algunas valoraciones.
• Hay que recordar que el crecimiento
global en 2008 va a ser del 3% aproximadamente.
Es posible que se ralentice en 2009 pero siempre con crecimientos positivos, ya que el
apoyo que China continental está dando al crecimiento
global es muy importante, y basado
en factores sostenibles como el ahorro (tasa de ahorro superior al 25%) y el trabajo pro-ductivo
(incrementos de la productividad superiores al 5-6% anuales), factores ambos que
han escaseado en algunos países del mundo occidental. Es necesario resaltar que a pesar
de las reiteradas noticias negativas procedentes de nuestro entorno occidental, numerosos
países se están desarrollando de manera sana y sin endeudarse. Desde 1990 hemos
ido
asistiendo a un cambio progresivo en la economía mundial. La combinación de fuerte
crecimiento económico, la liberalización del comercio, el uso universal de Internet, la subida
del precio de las materias primas y las entradas de capital en los mercados emergentes
han provocado que estos países sean hoy más dependientes entre ellos y menos depen-dientes
respecto de los países desarrollados como destino para sus exportaciones. Sólo los
cuatro países BRIC suponen ya el 15% del PIB mundial, ganando cuota a una velocidad
inimaginable hace unos años. Y el papel que está jugando aquí China es fundamental ya
que sus consumidores están empezando, en términos reales, a contribuir más al crecimiento
mundial que los consumidores americanos, con una clase media y alta que suman ya 180
millones de personas.
• El exagerado movimiento alcista de las materias primas, que tanto ha afectado a corto
plazo a algunas compañías de los fondos, empieza a cambiar de sentido. Además, esto
supone un apoyo muy significativo para el consumidor occidental, que pronto se reflejará
en su capacidad de compra. En nuestra última carta poníamos de manifiesto que los altos
precios del petróleo estaban afectando seriamente al consumo de combustible en
Occidente.
La cotización del Crudo ha caído desde sus máximos casi un 40%. No sabemos cuál será
su tendencia, pero la velocidad con la que venía subiendo no era sostenible.
Las crisis financieras: dónde invertir nuestro dinero cuando el
sistema financiero se colapsa.
Cuando esto ocurre al Estado correspondiente sólo le queda una alternativa: Emitir más
moneda, depreciándola y generando inflación. Con ello consigue hacer más fácil el pago de
la deuda. El ahorrador en Renta Fija en este caso pierde tanto valor como grave sea la crisis.
Cuanto más grave sea ésta, más moneda/inflación será necesaria para combatirla.
La única alternativa para el ahorrador en esta grave situación que desea conservar su poder
adquisitivo es invertir en activos reales: casas, mesas, terrenos, fábricas, etc. que como ofrecen
ahora y dentro de 10 años un servicio a la sociedad, tendrán valor incluso en el dramático
caso de que la moneda se devalúe totalmente (Alemania años 20) y el ahorrador en Renta
Fija pierda todos sus ahorros. El problema de los activos reales es que no es fácil adquirirlos
rápidamente (tampoco lo es almacenar casas, suelo, mesas, etc). Afortunadamente existe un
mecanismo para facilitar la solución y es el mercado de acciones. Las acciones son participa-ciones
en activos reales (fábricas, inmuebles, patentes, etc.), que aunque temporalmente
pierdan cierto valor al principio del caos, acaban ajustándose a la nueva situación incluso
después de la reducción o desaparición del sistema financiero.
En nuestra última Carta Trimestral hablamos de los casos de Alemania y Argentina. Vamos
a ver con detenimiento el ejemplo del reciente colapso del sistema financiero argentino.
Analizando la quiebra del sistema se observa que el inversor en bonos del Estado argentino
durante el año 2001 perdió el 70% de su ahorro y no lo ha vuelto a recuperar, mientras
que el inversor de Renta Variable inicialmente perdió un 60% en ese mismo año para luego
no sólo recuperarse rápidamente, sino multiplicar por 9 su inversión en tan solo sólo cinco
años. El Bono argentino sigue aproximadamente en el mismo precio que marcó en el primer
momento de la crisis.
Según lo expuesto anteriormente podemos concluir que:
• Si el sistema financiero continúa funcionando la inversión en acciones
nos permitirá apro-vecharnos
de la mejora de la situación.
• Si el sistema se colapsa, la inversión en acciones
nos permitirá defender el poder adquisitivo
de nuestro ahorro (al contrario de lo que sucederá con la renta fija).
Nuestra opinión es que probablemente no viviremos el final de la “crisis” hasta que la caída
de precios en el sector inmobiliario en USA se detenga. En algunas zonas esta caída se acerca
al 50%, por lo que probablemente este final no esté lejos. La enorme ventaja de la economía
norteamericana es su enorme flexibilidad. En menos de 18 meses se está realizando un ajuste
fortísimo que permitirá afrontar los próximos años con unas bases mucho más sólidas. Since-ramente
pensamos que a largo plazo los efectos serán positivos.
En cualquier caso insistimos en que, aunque parezca sorprendente, las acciones son el mejor
activo para conservar el patrimonio cuando el sistema financiero se colapsa, por lo que con
paciencia y tranquilidad recogeremos los frutos a medio plazo.
Diferencias con La Crisis de 1929 y la Década Perdida de Japón
(1990-2000)
Por otra parte esta crisis no es similar a la de 1929 ni a la japonesa de 1990-2000. En los
años 30 en EEUU no se permitió funcionar al mecanismo de ajuste. La bajada de precios de
los productos no estuvo acompañada de una bajada de los salarios (no se permitió por parte
del gobierno), provocando la quiebra de un número enorme de empresas. Afortunadamente
parece que ahora no se está cometiendo el mismo error, permitiendo que el sector inmobiliario
encuentre el precio adecuado (ya ha caído un 20% desde máximos).
En Japón también se intentó retrasar el proceso de ajuste intentando esconder el problema;
pero el grado de sobrevaloración de los activos, tanto bursátiles (PER 60) como inmobiliarios
era tan grande, que inexorablemente tuvieron que caer.
Para el inversor que quiera profundizar en todo ello, es recomendable la lectura de los escritos
de los numerosos economistas llamados de “la Escuela Austriaca”, como Hayek, Von Mises,
Rothbard o el español Huerta de Soto, que no sólo explican las crisis económicas con claridad,
sino que fueron capaces de anticipar lo que ocurrió en 1929 (caso de Hayek).
