INFORMES DEL DÍA

José Luis Martínez Estratega de Citigroup en España. Director de Citibank. Lleva 19 años trabajando para Citigroup. Siempre vinculado a la Tesorería. Es el responsable de estrategia de los diferente negocios en España. Es economista con Especialidad de Hacienda Pública por la Universidad Autónoma de Madrid y posteriormente realizó estudios de Doctorado en Economía Aplicada. Actualmente es miembro del Observatorio del BCE. También es profesor en la Escuela de Organización Industrial y del Instituto de Estudios Bursátiles.

INFORMES DEL DÍA

¿HACIA DONDE VAMOS?

De nuevo ayer tuvimos una nueva prueba de la resistencia de las bolsas. Especialmente de las norteamericanas, cuando prácticamente recuperaron las pérdidas de la semana pasada. Significativo el caso del S&P que recuperó niveles de 1404, recuperándose de importantes niveles de soporte. ¿Razones? bien, sin datos económicos a considerar, sólo resta afirmar que la inercia al alza del mercado sigue siendo protagonista. Toma de beneficios en el sector financiero, pero fuertes subidas del Nasdaq (más del 1.8 %) ante los rumores de una operación de compra por HP superior a los 13 bn. Dinero hay, como hemos visto recientemente en la oferta frustrada de Microsoft, pero es evidente que está centrado en pocas manos. Perdón, en pocas empresas. Llamativo con todo que muchas empresas busquen aprovecharse de las oportunidades precisamente ahora que el escenario económico es más incierto y las posibilidades de buscar financiación limitadas. ¿O quizás estamos equivocados?.

Las bolsas asiáticas han seguido hoy las subidas ayer de los mercados USA, con la excepción del mercado chino. Con una caída inicial superior al 3 %, en estos momentos un 1.5 % a la baja, el mercado echa cuentas del impacto económico negativo del terremoto de ayer. El drama humano es innegable. La provincia donde se hja producido, Sichuan, es una de las más pobres del país aportando aproximadamente el 4.0 % del PIB. Pero una provincia rica en recursos naturales y capital humano. Los economistas consideran que el impacto en la economía será limitado a muy corto plazo, aunque podría ser importante a medio plazo en términos de inflación (recordar en este sentido las importantes nevadas a principios de año, cuyas consecuencias se sienten en estos momentos en la subida de los precios). Precisamente ayer el Banco Central decidió una nueva subida del coeficiente de caja hasta el récord de 16.5 %. Aunque nosotros hemos descartado por el momento una nueva subida de los tipos de interés, en estos momentos negativos en términos reales de 4 puntos, podría ser necesario en el futuro ante la creciente presión en los precios. Hoy también hemos conocido como las ventas al por menor han aumentado en abril un 22 % anual, acelerándose frente al 21.5 % de marzo. Pero una subida en términos reales del 13 %, no tan elevada por tanto al contemplar los elevados niveles de inflación especialmente en energía y alimentos.

Sí, las bolsas asiáticas con la excepción del mercado chino han subido con fuerza hoy. Subidas del 1.5 % del Nikkei, del 0.9 % el Kospi y hasta un 0.7 % el Hang Seng. La bolsa japonesa, además, se ha beneficiado de un discurso ambiguo desde el gobernador del BOJ. En opinión de Shirakawa, es evidente que los tipos de interés son bajos en Japón (tipos reales negativos, con nominales del 0.5 %). Pero en estos momentos la autoridad monetaria debe prestar atención a la acumulación de riesgos para la economía (economía internacional, mercados y subidas de precios de commodities), de tal forma que no se debe descartar cualquier decisión futura para los tipos de interés. Expresamente ha rechazado que la política monetaria deba actuar ante un shock de precios externos como el actual, considerando las incertidumbres existentes sobre la economía. Por cierto, un discurso no muy diferente al que escuchamos ayer de Trichet. Claro que el presidente del ECB también consideró que el objetivo último, lograr la estabilidad de la inflación, debe primar sobre el resto en estos momentos de incertidumbre. Sobre los mercados financieros consideró que aún están en un proceso de ajuste, desde un elevado apalancamiento anterior e infravaloración del riesgo.

Cuando la semana pasada escuchamos a dos miembros de la Fed alertar de los riesgos para la inflación, rechazando relajar más la política monetaria, ayer otros dos miembros se situaron en el extremo opuesto al considerar que la política monetaria es la más adecuada para luchar contra los riesgos actuales. Interesante la afirmación de Evans en el sentido de que la Crisis, su impacto en el mal funcionamiento de los mercados, es incluso mayor que en los noventa. También se mostró relativamente optimista para la evolución de la economía en los próximos meses, especialmente a lo largo de 2009. ¿Y sobre la inflación? ningún comentario reseñable.
La deuda ayer reflejó con caídas la subida de las bolsas, con el treasury a 10 años de nuevo en 3.8 %. Y también al alza la rentabilidad 2 años, en niveles de 2.32 %. Mientras el crossover sin grandes cambios en niveles de 445 p.b. Pero lo que más me llamó la atención fue el descenso del índice de volatilidad VIX, hasta 17.8 %. Se trata del nivel más bajo desde octubre del año pasado, cuando alcanzó niveles del 16.2 % antes de repuntar con fuerte hasta 32 %. En aquel momento los inversores no eran conscientes de la gravedad de la Crisis, ahora simplemente se puede afirmar que muchos comienzan a considerar que la Crisis "no ha sido para tanto". Simplemente sorprendente. No es extraño que bajo este creciente optimismo hacia el futuro, los precios del crudo y otras materias primas se mantengan tensionados. El gobernador del BOJ lo advertía hoy mismo al considerar que la subida de los precios externos puede ser más estructural que coyuntural. Considerado todo esto simultáneamente, ¿quién ha actuado mejor en la Crisis, el ECB o la Fed? no es extraño que ayer Trichet aclarara que hay colaboración y no coordinación en las políticas monetarias a nivel internacional. Por cierto, el EUR vuelve a recuperar niveles hasta 1.555 USD. Una subida más allá de 1.563 USD supondría recuperar la tendencia a corto plazo al alza de las últimas semanas, tras la reciente corrección. Pero sería mucho más importante: nos indicaría que el escenario sigue siendo mucho más incierto que el que se percibe desde la bolsa. De hecho, aún es nuestro escenario.

BUENOS DATOS DE INFLACION EN ESPAÑA...EFECTO DE UNA POBRE DEMANDA

El INE ha ratificado su primera estimación sobre la subida de los precios en abril en España, una moderación de la inflación anual hasta un 4.2 % frente al nivel alto anterior del 4.5 %. De hecho, el 4.2 % era la inflación a finales del año pasado. El crecimiento promedio de los precios en 2007 fue muy inferior, hasta un 2.8 %.
¿Buen dato el de abril? claro, sin duda. Aunque de su análisis se extrae que es la debilidad de la demanda, especialmente en el sector servicios, lo que está reduciendo en mayor medida la inflación en España. Buen dato que nos deja un cierto sabor amargo.

Bien, no sólo la inflación de servicios se modera. Pero su caída es significativa: hasta un 3.5 % desde el 4.0 % anterior, lo que supone el nivel más bajo desde abril de 2005. En los últimos meses la inflación de este componente ha oscilado entre 3.8-4.0 %. Su moderación ahora descansa en caídas de la inflación en sectores como el de hoteles y restaurantes (4.5 % frente al 5.2 %) y ocio (-1.5 % frente a 0.2 %). Pero la moderación de la inflación también se ha observado en el resto de sus componentes, con la excepción de los alimentos elaborados (se mantiene estable por tercer mes consecutivo en el 7.4 %). Así, la inflación de los alimentos sin elaborar es ahora del 4.0 % frente al 4.7 % anterior; productos energéticos hasta un aumento de los precios del 13.3 % anual frente al 14.1 % previo; otros bienes industriales no energéticos, cuya inflación se modera hasta 0.2 % desde 0.3 %.

Sí, la inflación ha tocado techo. Claro, salvando una nueva espiral alcista en los precios del crudo. Lo más probable es que hayamos visto el techo para la inflación, aunque ¡a qué precio!. Esperamos que la moderación se profundice después del verano, pudiendo cerrar el ejercicio en niveles del 3.0 %.

¿EXISTE REALMENTE EL DILEMA?

Noyer ha considerado hoy que el riesgo de una segunda fase en la inflación, indiciando en el proceso productivo las subidas actuales de los precios externos, es mayor en la zona EUR que en USA. No ha aclaro por qué, pero parece claro que se apoya en la mayor debilidad relativa de la economía y los mercados USA en estos momentos. Pianalto, un consejero de la Fed que en estos momentos está de viaje en Europa, también ha advertido sobre la necesidad de no bajar la guardia frente a la inflación. Aunque, en su opinión, en estos momentos el riesgo procedente de tener tipos de interés tan bajos en USA es asumible. Y bajo.

¿Inflación o crecimiento? hoy hemos conocido datos dispares en UK en ambos sentidos. Un repunte de la inflación en abril, más allá de lo esperado, hasta una tasa anual del 3.0 % desde el 2.5 % anterior. Un nuevo descenso en la encuesta RIC de viviendas en USA, en términos de precios y demanda. Sí, muchos verán en UK que el BOE debe enfrentarse al dilema entre seguir recortando los tipos para acomodar la restricción financiera actual o mantenerlos para combatir los riesgos para la inflación. Nosotros esperamos hasta dos recortes adicionales de tipos hasta final de año.

Noyer se ha mostrado hoy claro, de nuevo, sobre la necesidad de no confundir la gestión de la liquidez con la gestión de la política monetaria. También ha advertido que el terreno actual, pese a su mejora, "no es seguro". Hoy precisamente que el ECB ha inyectado liquidez a 7 días a un tipo marginal menor que el de la semana pasada, 4.18 % frente al 4.26 % anterior, pese a inyectar 25 bn. eur sobre las necesidades teóricas del Sistema. El tipo de interés promedio no ha sido tan diferente, en niveles de 4.26 % frente al 4.28 % anterior. Además, el ECB ha drenado en el d/d más de 23.5 bn. EUR al 4.0 %. Sí, que no se confundan las políticas.
Noyer ha considerado que la política monetaria tiene retos a los que enfrentarse, en términos de securitación de activos. La decisión final de política monetaria dependerá de la Crisis financiera y de la evolución de la inflación. Al final, entre medias de la evolución del crecimiento presionado por la restricción de crédito que podría moderar los riesgos para la inflación. Pero esto último lo añado yo.

EL AJUSTE TOMARA ALGUN TIEMPO

Son palabras del presidente de la Fed. También ha comentado hoy que los mercados están lejos de tener un comportamiento normal, pudiendo ampliar las medidas actuales si fuera preciso. También ha advertido que una vez que las condiciones se normalicen, muchas de la medidas de liquidez actuales no serán necesarias.

¿Esto incluye los recortes de tipos efectuados hasta el momento? La realidad es que el mercado ya empieza a considerar limitado el margen de maniobra adicional, cuando la probabilidad que se asigna a un nuevo recorte de tipos en junio es apenas del 10 %. Tras los datos conocidos hoy de ventas al por menor de abril. Han recortado un 0.2 %, más de lo previsto por el mercado (subida anual del 2.0 %). Pero, cuando excluimos autos, la subida del 0.5 % supera las previsiones del mercado (tasa anual del 4.5 %). La reacción del mercado ante los datos ha sido moderar las caídas de la bolsa (pero recorta el Dow en estos momentos un 0.23 %), con la deuda a la baja (treasury 10 años en 3.86 %) y con el USD recuperando posiciones (1.545 EURUSD). Los precios del crudo en niveles de 124.4 $ barril.

Además, hoy también hemos conocido los inventarios empresariales de marzo: aumentan un 0.1 % cuando se esperaba un aumento del 0.4 %. Además se revisa el dato de febrero hasta un 0.5 % frente a 0.6 % previsto inicialmente (5.2 % anual).
Todo apunta a que el crecimiento del Q2 será inferior al del Q1, cuando nosotros esperamos que sea negativo. Hoy la encuesta de Philadelphia ha publicado las conclusiones de su última encuesta. Un crecimiento del 0.2 % en el Q2, pérdidas de empleo promedio de 45 m. personas, tasa de desempleo en niveles del 5.1 % y con inflación al alza hasta 2.3 % la subyacente (3.5 % la general).

CITIEMERGENTES. INFLACION AL ALZA, CRECIMIENTO A LA BAJA

Fueron las conclusiones que publicó ayer el Banco Central de Chile. El mercado esperaba una rebaja de la previsión de crecimiento, aunque ayer la autoridad monetaria las sitúo algo más bajo de lo previsto hasta un 4.0/5.0 %. Medio punto por debajo de los niveles previos. Pero lo más inquietante fue la revisión al alza de la inflación, hasta un rango medio del 4.7 % frente al 4.5 % anterior. Todos estos datos se han incluido en el Informe de inflación de mayo. El Banco Central consideró que la inflación está bien por encima de su nivel objetivo, lo que valoró como especialmente inquietante.
También conocimos ayer el indicador de sentimiento económico GfK de abril, con un descenso hasta 38.9 desde 41.4 de marzo. La primera vez que rompe a la baja el nivel de 40 desde 2003.
La bolsa ayer a la baja con un recorte al cierre del 0.38 %. La moneda en niveles de 467.1

La presidenta argentina anunció ayer que la tasa de desempleo ha descendido hasta 8.4 % en el Q1, frente al 9.8 % anterior.
La bolsa ayer con un descenso del 0.51 %. La moneda en niveles e 3.176

El Ministro de finanzas brasileño anunció ayer un paquete de inversiones hasta 2011 por valor de 12.7 bn.$, entre otros objetivo para mejorar la posición exterior. En este mismo sentido también anuncio que el Gobierno mantiene el objetivo de crear un fondo soberano.
La bolsa ayer con una subida del 1.11 %, siguiendo los aumentos del mercado USA. La moneda en niveles de 1.662

Ayer conocimos como la inversión empresarial de México subió con fuerza en febrero, un 16.9 % anual. En enero el aumento fue más moderado del 10.5 %. Con todo, un aumento algo inferior a lo esperado por el mercado.
La bolsa ayer con un recorte del 0.12 %. La moneda en niveles de 10.476.

José Luis Martínez Campuzano
Estratega de Citi en España