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INFORMES DEL DÍA

Una subida de más de 4 $ barril ayer, hasta 104.57 $ barril en estos momentos. Pero es que el índice de materias primas registró ayer una subida del 1.68 %. ¿Por qué quedarse fuera de la fiesta de las bolsas? aunque, inicialmente, fuera precisamente la debilidad de los precios en este sector lo que llevará a las subidas de la renta variable. Hoy, por el contrario, algún trader ha justificado la continuidad de las subidas de las bolsas asiáticas precisamente en la subida de los precios de las commodities. Y es que todo parece relacionado en estos momentos en los mercados. Aunque la relación pueda cambiar de signo con tanta facilidad.

Pero centrémonos en los precios del crudo. ¿Sólo por los inventarios semanales conocidos ayer en USA? sin duda, fue un importante argumento. Probablemente apuntalado por la nueva caída del USD, limitada aunque en Asia ha llegado a negociarse en niveles de 1.567 USD. En estos momentos la moneda europea vale 1.562 USD.
¿Inventarios semanales de crudo? estos son los datos:

* Los inventarios de crudo y productos aumentaron durante la última semana en 1.5 M. barriles, frente a un descenso estacional de 2.6 M. Con todo, los inventarios son un 1 % inferiores a los del año pasado. Pero un 3.0 % más altos que los inventarios normales, considerando el promedio de los últimos cinco años
* Los inventarios de crudo han tenido la culpa: aumentan durante la última semana en 7.3 M. barriles, la mayor subida semanal desde 2004. Pero siguen siendo un 4 % inferiores a los de 2007 y sólo un 2.0 % más altos de niveles normales. Un fuerte aumento de las importaciones y moderada capacidad de refino explica el fuerte aumento de los inventarios de crudo
* Por contra, recorte por tercera semana consecutiva de los inventarios de gasolina en este caso hasta 4 M. barriles. De hecho, es el mayor recorte observado en el año. Al menos no es suficiente para evitar que los inventarios sigan altos, en concreto un 10 % por encima de niveles normales
* También los inventarios de destilados sufren recortes durante la última semana, en este caso de 1.6 M. barriles. Son un 7 % inferiores a los niveles de 2007, un 1 % más bajos de niveles normales
* La capacidad de refino subió ligeramente durante la última semana hasta 82.4 %, pero sigue siendo muy baja (8 %) en relación al promedio de los últimos cinco años

¿Seguirán subiendo los precios del crudo? desde luego, los comentarios ayer de Bernanke fueron bullish para el mercado. Un mercado tremendamente especulativo. Es precisamente esta especulación, con muchos inversores augurando ya que lo peor ha pasado, lo que puede mantener los precios. Pero seguimos viendo niveles de precios del crudo por encima de los 70 $ como inconsistentes con un escenario de expansión económica. Aunque tengo la sensación de que tendremos que esperar muchos meses, con intentos de nuevos altos, para verlos.

¿QUIEN TIENE RAZON?:

Debo reconocer que una segunda lectura de los comentarios ayer de Bernanke me dejó más dudas que certezas. No, no es fácil el trabajo de un banco central en estos momentos. Y especialmente en el caso de la Fed. Pero, lo cierto es que la autoridad monetaria norteamericana ha tenido en el último año verdaderos problemas con la comunicación. Ser transparente tiene muchas ventajas. La principal, hacer partícipes a los que te oyen de tus preocupaciones lo que puede llevar a una mayor coherencia de sus decisiones. Pero con demasiada frecuencia se ha pretendido compaginar esta transparencia con mensajes en muchos casos ambiguos. Ayer fue un buen ejemplo.

Me voy a quedar en concreto con dos temas. El primero, la anticipación del presidente de la Fed de que el crecimiento en 2009 será en línea o incluso por encima del potencia. Eso sí, tras reconocer que el riesgo de recesión este año es mucho mayor de lo que algunos creen. ¿Crecer el próximo año en niveles del 2.0-3.0 %? sinceramente, me parece excesivo. Es más: ¿a qué nivel se situarían los tipos de interés en este escenario?. Más aún, ¿cómo cuadrar esta cuestión con la alusión también ayer de que la política monetaria tiene margen para actuar de forma adicional? no es extraño que algunos miembros de la Fed hayan aludido en el pasado a la necesidad, quizás, de tener que revertir con rapidez los recortes de tipos si fuera preciso. Con mayor motivo cuando el propio Bernanke señalaba ayer que los riesgos de inflación son preocupantes, aunque espera que se moderen a medio plazo. ¿Inconsistente con su pronóstico de crecimiento? seguro que dentro de la autoridad monetaria norteamericana hay un fuerte debate sobre el tema. Recordad como en el último FOMC dos miembros del Consejo rechazaron la decisión final de recortar los tipos de interés oficiales en 0.75 puntos.
Pero también me ha llamado la atención la reiteración desde el presidente de la Fed de que el caso de Bear Stearn ha sido excepcional, de forma que no hay otras entidades en la misma situación. ¿Un ejemplo de LTCM? algunos han señalado que el Plan de recate sobre el banco de inversión podría ser, como ocurrió a finales de los noventa con el fondo de inversión, el punto de inflexión de la Crisis. De alguna forma ayer el presidente de la Fed pareció apuntalar estos argumentos, lo que ha significado una fuerte recuperación del sector financiero en los últimos quince días. Pero, ¿de verdad ya han acabado los problemas de la banca? sin duda, los mecanismos de inyección de liquidez desde la Fed, especialmente a los broker, reducen el riesgo de una Crisis de liquidez. Pero no impiden que puedan seguir surgiendo problemas de balance. Y sigo pensando que estamos lejos de ver una recuperación del mercado de crédito. Aunque, es cierto, algunos indicadores sí muestran mejora. Ayer el crossover recortó hasta 489 p.b., pero sin liquidez. Probablemente influido por la fuerte revalorización de la banca en las bolsas, de hecho la propia subida de las bolsas. Lo llamativo fue como la volatilidad VIX subió ligeramente al cierre hasta niveles de 23.43 %.

¿Deseos o realidad? decía un estratega hace unos días que le llamaba la atención las frías perspectivas económicas, especialmente en los países desarrollados, con las perspectivas de crecimiento de los beneficios de dos dígitos. Estoy totalmente de acuerdo. Es más: cuando el 90 % de las compañías europeas que han adelantado pronósticos lo han hecho a la baja, muchos analistas siguen considerando que los precios son suficientemente atractivos para compensarlo. Siguiendo con la posición "optimista" de la Fed (¿de verdad va a recortar los tipos a final de mes tras los comentarios de ayer?), también hemos escuchado una posición mucho más negativa desde los organismos internacionales. Así, el FMI ha adelantado que recortará sus previsiones de crecimiento para los dos próximos años con un dato para este ejercicio no lejos del 3.7 %. Estamos hablando de un crecimiento en línea con el promedio histórico, pero casi 1.4 puntos por debajo del nivel de 2006. Todos los países contribuirían a este dato, comenzando claro por la propia economía norteamericana: crecería este año un 0.5 %, cuando los indicios de recuperación para 2009 son inciertos. Mientras, la OCDE ha dejado clara su posición de que este año será un ejercicio complicado cuando la recuperación podría llevar mucho tiempo. Por último, tras considerar como excesivo el pesimismo del FMI para su economía, el departamento del Tesoro USA valoró la situación como un ajuste necesario tras muchos años de acumulación de excesos. Pero, ¿un ajuste de un sólo año? lo dicho, muchas cuestiones sin responder.

Pero, ¿esto importa? las bolsas siguen en su propio ajuste considerando que la posición de las autoridades y los datos económicos que vamos conociendo hacen poco sostenible un mayor recorte de los precios. Y lo que no cae, sube. Esto es lo que vemos en estos momentos. Lo hemos visto en Asia, con la mayoría de las bolsas de la zona volviendo a cerrar en positivo pese a las ventas ayer en USA. Y lo vemos, pero en menor medida, en la apertura europea. Claro, esto ha comenzado a animar a los precios de commodities en estos momentos recuperando posiciones. La subida ayer del crudo fue espectacular, con el índice CRB al alza un 1.7 %. También, más complicado de valorar, vemos una renovada caída del USD. El EUR de nuevo por encima de 1.562 USD. Y es que los niveles "importantes" técnicos parecen serlo cada vez menos. La deuda sí ha seguido castigada, con la rentabilidad 10 años en niveles de 3.61 %. Pero, ¿no nos dijo esto Bernanke con sus comentarios de ayer? ¿quizás se refería a lo contrario cuando aludió al margen de política monetaria que aún resta?. Sin duda, muy complicado. Sean prudentes

En primer lugar, la encuesta PMI de Reuter. Baja hasta niveles de 40.9 desde 46.1, nada que ver con los niveles de 56.7 de hace un año. Y nada que ver con el nivel de 51.6 (52.3 en febrero) para todo el área. Supone un nivel mínimo histórico, de la mano del desplome de los nuevos negocios que también ha recortado hasta niveles de 40.2 desde 45.9. El componente empleo ha bajado hasta niveles de 49.9 desde 50.4 cuando el de negocios en la actualidad ha recortado hasta niveles de 40.1 desde 45.5. Los precios de venta se han moderado, hasta niveles de 50.2 desde 52.3. También los input, hasta 62.5 desde 64.

Por otro lado, también el resultado de la encuesta de consumo ICO de marzo ha sido importante: baja en 3.7 puntos sobre el mes pasado de la mano especialmente del indicador de expectativas a futuro, con un recorte de 6.3 puntos. La valoración del gasto actual sólo recorta 1.0 punto. No son los niveles más bajos de los últimos meses, es cierto. Y es que siguen estando ligeramente al alza frente al mínimo histórico observado en enero. El índice total pasó aquel mes de 70.9 a 76.8 en febrero, para bajar de nuevo hasta 73.1 en marzo. La relación de estos índices en el caso de las expectativas ha sido de 84 a 92.5, para recortar de nuevo hasta 86.2.
¿Por qué? cae la valoración sobre la situación de la economía española y el mercado de trabajo. En el último año este indicador ha recortado 16.4 puntos, acelerándose la caída en los últimos seis meses

¿DE VERDAD SIGUEN CONFIANDO EN LA RECUPERACION DEL CONSUMO PRIVADO?:

"De forma inesperada el consumo privado de la zona EUR ha recortado en febrero...."; es el dato conocido hoy. Un descenso de 0.5 %, cuando el mercado esperaba una subida del 0.2 %. En tasa anual un descenso del 0.2 %, tras el positivo por el mismo porcentaje en enero. Y una desaceleración centrada en los 15: las ventas al por menor para la EU ha repuntado un 0.3 %, cuando la tasa anual ha mantenido el crecimiento del mes anterior del 2.0 %.
Por cierto, una desaceleración de las ventas en un momento de aceleración de los precios: ¿alguna relación?.

Pero no ha sido el unido dato negativo conocido hoy en el área. Así, también hemos conocido una caída mayor de lo esperado en la encuesta PMI de marzo hasta niveles de 51.6 desde 52.3 anterior. Un descenso soportado por la mayoría de sus componentes: empleo hasta 52.6 desde 54.3 y negocio hasta 49.7 desde 50.4. Pero los precios suben, hasta 53.9 desde 52 los precios finales y hasta 63.2 desde 60.6 los input.
Por países, además del desplome en España (40.9 desde 46.1) también vemos descensos en Francia (57.3 desde 58.2) y Alemania (51.8 desde 52.2). En Italia, por contra, al alza hasta 48.8 desde 47.2. Pero en niveles considerados como de desaceleración de la economía.

También, ¿reflejan estos datos la tensión en los tipos de interés observada en los últimos meses? y que se han renovado durante el mes de marzo, pese a la mejora observada en las bolsas. El Banco de España en su último Informe mensual trata de cuantificar el impacto de estas tensiones en los tipos de interés (gestión de la liquidez) pese a la estabilidad de los tipos de interés oficiales. La mayor restricción en las condiciones financieras, el stress que nos dice continuamente la Fed al aludir a la tensión en los mercados, ha sido un factor determinante para la desaceleración del consumo privado en los últimos meses en Estados Unidos. Y es que el mayor crecimiento relativo de la deuda frente a sus activos en el caso de las familias las hace más sensibles a la tensión en las condiciones de crédito. Cierto que en parte compensada por la caída de los tipos de interés oficiales, algo que no ha ocurrido en la zona EUR. Así, el Banco de España estima que una subida de 0.5 puntos en los tipos de interés del mercado interbancario se traduce en un descenso del 0.7 % en la renta disponible de las familias. Pero este ajuste no es inmediato, sino que se puede dilatar en el tiempo. Aunque debemos considerar como la curva de tipos del interbancario en EUR ha subido más del porcentaje anterior. En estos momentos el interés a 3, 6 y 12 meses se mantiene 4.65/4.75 %.

Precisamente la Ministra de economía francesa ha pedido una mayor coordinación para luchar contra la Crisis actual. Con vistas al G7 de la semana próxima. Y no sólo, pero también, centrada en la posición del EUR. Hoy la moneda europea corrige con fuerza, tras intentar niveles de 1.57 USD en Asia. En estos momentos retrocede hasta niveles de 1.552 USD

En este caso se trata de las peticiones semanales de subsidio de desempleo. Un aumento hasta 407 m. personas, desde 369 m. de la semana anterior. El mercado esperaba un aumento, pero no más allá de 370 m. personas. De hecho, se trata del dato más alto desde septiembre de 2005. En promedio mensual hasta 374.5 m. personas desde los 358.75 m., también muy por encima de los datos en los últimos meses.

Sí, un dato que genera inquietud sobre la creación de empleo de marzo. Más cuando la segunda lectura de los comentarios ayer de Bernanke han dejado en el aire un nuevo recorte de los tipos de interés, tan pronto como en el FOMC de finales de abril. Además, cuando hemos conocido dos datos ciertamente llamativos. El primero, el volumen de writedown (incluye también provisiones) de los principales bancos a nivel mundial desde el Q3 del año pasado: más de 232 bn.$. Una cifra abultada, pero que no incluye el grueso de las minusvaloraciones y provisiones del Q1. Serán unos datos que iremos conociendo en las próximas semanas. El segundo avanza un tanto en la mayor flexibilidad de las autoridades USA a la hora de valorar los derivados de crédito. En una respuesta vinculante la SEC proponía la valoración a través de modelos en caso de un elevado stress en los mercados, resultado de un proceso de liquidaciones como el actual. ¿Ha sido el detonante de la reciente subida de las bolsas? bueno, al menos servirá para que muchos se sientan más reconfortados con los resultados de las empresas para el Q1. Con todo, seguimos considerando las previsiones que maneja el mercado como demasiado optimistas.

¿Mercados? bolsas aceleran las caídas. La deuda sin cambios. Mientras, el EUR recupera posiciones de 1.557 USD

José Luis Martínez Campuzano
Estratega de Citi en España