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LA CAÍDA DEL DÓLAR ¿AJUSTE COYUNTURAL O ESTRUCTURAL?

El dólar viene soportando una considerable debilidad en los últimos meses, que
le ha llevado a perder un 11% de su valor frente a las principales divisas desde
inicios de año. Movimientos de este tipo no son del todo inusuales en términos
históricos.



Así, desde principios de la década de los noventa podemos destacar que el tipo
de cambio efectivo mostró una pérdida de valor similar a la actual durante la
crisis de la deuda rusa y del fondo LTCM e incluso mayor en la recesión de 1990-1991.




La cuestión que surge ahora es si los últimos movimientos tienen un componente
estructural que permita dar por finalizada la tendencia a la apreciación dibujada
por el dólar desde el año 1995. La sobrevaloración alcanzada por la moneda americana
en los últimos seis años y su elevado déficit por cuenta corriente conducen a
dicha conclusión.



Sin embargo, la capacidad de la economía americana de ofrecer una atractiva rentabilidad
para las inversiones ha permitido el mantenimiento de una situación que de otro
modo hubiera sido insostenible, al complementarse la escasez de ahorro interno
por financiación procedente del exterior.



Así pues, la clave sobre la duración del actual proceso de depreciación del dólar
se encuentra en la disposición de los inversores no residentes a financiar los
excesos de la economía americana.



Así, si hasta inicios de 2000 fueron las acciones americanas las que atrajeron
el interés inversor, en ese momento los bonos empresariales tomaron el relevo
y a finales de 2001 fueron los títulos del Tesoro los que compensaron el menor
interés hacia títulos con mayor riesgo. Pero ahora que las entradas de capitales
hacia los bonos soberanos se han ralentizado ¿quién tomará el relevo?.



La desconfianza de los inversores ocasionada por las prácticas contables fraudulentas
y por la dificultad empresarial de trasladar la mejora económica a sus cuentas
de resultados, no permiten anticipar un aumento del peso de la renta variable
y de los bonos corporativos en la financiación del déficit por cuenta corriente
que, por otro lado, será difícil que se estreche debido a las presiones ejercidas
por un mayor desequilibrio presupuestario. Además, los bajos tipos de interés
ofrecidos por la deuda pública reducen el atractivo de estos activos.



Por ello, las dudas sobre la capacidad de EEUU para captar la financiación que
precisa parecen justificadas, más aún si consideramos los efectos de un riesgo
de tipo de cambio desfavorable para los inversores no residentes y el aparente
retroceso en la propia globalización.



No hay ninguna duda de que la productividad en EEUU muestra un mayor dinamismo
que en la UEM y que, por tanto, su economía encierra un mayor potencial de crecimiento,
todo lo cual favorece que el tipo de cambio de equilibrio entre ambas monedas
tienda hacia niveles más apreciados que en el pasado.



Pero no es menos cierto que el desequilibrio exterior acumulado tras años de crecimiento
por encima de su capacidad y de una constante sobrevaloración del dólar, hacen
previsible y deseable su depreciación durante algún tiempo más.



El amplio periodo que en cualquier crisis de confianza se requiere para que revierta
la situación, nos lleva a pensar que nos encontramos ante un cambio más bien estructural,
por lo que la tan anhelada recuperación de los niveles anteriores al inicio de
la UEM (1,1 eur/usd) puede ser sólo una cuestión de tiempo.



En cualquier caso, la intensa depreciación registrada por el dólar hace deseable
un periodo de consolidación, pues un movimiento tan rápido no es ni sostenible
en términos financieros, ni beneficioso desde un punto de vista económico.